januari 29, 2018
Januari, de maand van Janus, de Romeinse god met de 2 gezichten, is een goed moment om eens naar 2 kanten te kijken : wat bracht 2017 en wat kunnen we verwachten/hopen/vrezen voor 2018?
2017 was zonder meer een “grand cru” voor aandelenbeleggers : zo goed als alle beurzen lieten een positieve return met 2 cijfers voor de komma optekenen. In lokale munt uiteraard, want in euro lag dat in sommige zones wat moeilijker. Door de relatieve politieke rust was er dit jaar geen neerwaartse druk op de eenheidsmunt, die dan ook onvermoeibaar steeg tegenover zowat alle andere grote munten.
De vrees voor populistische verkiezingsoverwinningen in landen als Nederland bleek ongegrond, en in de landen waar ze er wel op vooruit gingen en in zekere mate zelfs enige invloed hadden op de regeringsvorming (Oostenrijk, Duitsland) besteedde de markt er eigenlijk geen aandacht aan.
De grote verandering op het Europese politieke toneel kwam van een nieuwkomer. Emmanuel Macron slaagde er niet alleen in om het volledige Franse politieke landschap overhoop te gooien, maar lijkt ook op weg om op Europees vlak een echte leidersrol op zich te nemen. En misschien lukt het hem zelfs om eindelijk de voor zijn land zo broodnodige echte economische hervormingen door te drukken ?
Een land dat nog wel steeds worstelt met de demonen uit het verleden, zowel op politiek vlak als op vlak van (gebrek aan) economische hervormingen is Italië. Niets catastrofaals in 2017, maar de meeste observatoren zien wel problemen opduiken op middellange termijn. Het zijn niet zozeer de mogelijke opgang van de Cinque Stelle beweging of de terugkeer van fenix Silvio Berlusconi die zorgen baren, maar veeleer het verlies aan productiviteit tegenover de rest van de eurozone. Het voorbije decennium heeft Italië een achterstand van zo’n 30% opgebouwd tegenover landen als Spanje, Frankrijk of Duitsland. Onhoudbaar op lange termijn, zeker voor het land met hoogste schuldgraad van de eurozone, meer dan 130% van het BBP (Griekenland doet uiteraard nog slechter, maar die beschouwen we intussen als “hors catégorie”…).
Dat brengt ons op een terrein waar het iets moeilijker was om mooie resultaten te behalen in 2017 : obligaties. “Lower for longer” is nog steeds de heersende mening over de rente in de eurozone, maar toch zal niemand ontkennen dat de risico’s eerder aan de bovenkant liggen. Een nieuwe ECB-voorzitter in 2019, inflatie die zachtjes hoger kruipt, werkloosheid die blijft dalen en economische groeipercentages die stilaan het volle potentieel benaderen ; allemaal factoren die vroeg of laat tot een verschuiving in het beleid van de centrale bankiers moeten leiden. Of dat een verdere voorzichtige inkrimping van het maandelijkse budget voor aankopen van schuldpapier wordt, dan wel een eerste lichte verhoging van de korte rente is een open vraag, maar het zal alleszins het einde betekenen van de QE (quantitative easing) zoals we die vandaag kennen. Iets wat de markten tijdelijk zeker kan verstoren, zoals in de US een paar jaar geleden ten tijde van de eerste “tapering” signalen.
Maar voorlopig gaat alles goed : ondanks de neiging tot stijgen van de rentevoeten konden ook staatsobligaties van eurolanden een bescheiden positieve return neerzetten in 2017. Maar zonder garantie dat zulks ook in 2018 nog zal lukken…
In de US lijkt er een brede consensus te bestaan rond een volgehouden geleidelijk optrekken van de korte termijnrente (in 2, 3 of 4 stapjes voor 2018 ?), maar de effecten op de lange rente zijn minder duidelijk. Over het volledige jaar gemeten was de onzekerheid niet voldoende om de markten echt pijn te doen of negatieve resultaten neer te zetten over 2017. Maar zeer recent was er wel plots een opstoot van nervositeit met een niveau van 2.60% in zicht op de 10-jaarsrente. Eigenlijk verwonderlijk, want een scenario met 3 of 4 “rate hikes” aan de korte kant op de volgende 12 maanden zal onevrmijdelijk ook de lange rente tot een stuk boven 2.50% drijven.
Tenzij de markt gelooft in een inverse rentecurve ? Dat zou wel eens meer reden kunnen zijn tot bezorgdheid, aangezien zulks historisch vaak een vroeg signaal van een aanstormende recessie is gebleken. En eerlijk gezegd, met een stierenmarkt die binnenkort haar 10e jaar ingaat (het dieptepunt van de globale financiële crisis dateert al van maart 2009) zou het niet als een verrassing mogen komen dat er misschien tekenen van moeheid of zelfs angst beginnen op te duiken.
Dat brengt ons bij het deel vooruitzichten voor 2018 van onze dubbelzijdige blik op de markten. Er lijkt een heel grote consensus te bestaan dat aandelen nog steeds de “place to be” zijn voor wie ook in het nieuwe jaar goede rendementen wil behalen. De verwachtingen zijn hooggespannen voor de Europese beurzen, waarvan velen aannemen dat ze recht hebben op een inhaalbeweging tegenover de US, nadat ze 3 jaar tijd verloren in de wederopstanding vanwege de eurocrisis in 2011-2013.
Groeimarkten zijn ook duidelijke favorieten. Zelfs met een zekere vrees voor stijgende Amerikaanse rentevoeten, lijken deze landen vandaag beter gewapend tegen een schok dan vroeger toen ze voornamelijk schulden hadden in USD, daar waar ze vandaag vaak indrukwekkende deviezenreserves hebben opgebouwd.
En zelfs Japan staat op de radar als attractieve bestemming voor internationale aandelenbeleggers. Niet alleen lijkt de yen nu echt wel goedkoop, maar bovendien worden de “Abenomics” maatregelen intussen ook vergezeld van een echte mentaliteitswijziging inzake corporate governance, wat ten goede zou moeten komen van aandeelhouders.
De Amerikaanse markten hebben minder fans vandaag : na een indrukwekkend parcours met zowat elke week nieuwe “all-time hi’s” begint er nu toch een beetje hoogtevrees de kop op te steken. En ondanks de verwachte (en soms gevreesde) aantrekkende rente is zowat iedereen het erover eens dat de dollar in waarde gaat dalen over 2018. Een factor die de potentiële rendementen voor niet-Amerikaanse beleggers negatief beïnvloedt nu de indekking tegen muntrisico steeds duurder wordt vanwege het oplopende renteverschil.
Misschien moeten we dat wel duiden als belangrijkste risico voor 2018 : de consensus lijkt zo groot over de meeste activa en markten dat daarin wel eens het grootste gevaar zou kunnen schuilen.
Wat gebeurt er met al die “crowded trades” wanneer het marktsentiment onverwachts keert ? Misschien ten gevolge van onvermijdelijke stressmomenten rond de Brexit onderhandelingen of een oplopende dreiging rond Noord-Korea, of een onverwachte “unknown unknown” die in 2018 opduikt? Tot het zover komt, lijkt de boutade die de houding van de meeste marktdeelnemers het best omschrijft “rational exuberance” ofwel rationele overdrijving…
